最近几年里，几乎每个星期都会有一篇报道，谈论又一起“恶意收购投标”，又一起上市企业不顾现有董事会和管理层的强烈反对，在股票市场上玩弄收购、兼并或分拆的花招。19世纪70年代，自古尔德、德鲁和范德比尔特为控制美国铁路展开厮杀 [1] ，在股市上大肆“买空卖空”以来，美国股市上还没有出现过类似的投机浪潮。新的恶意收购浪潮已经深刻地改变了美国经济的轮廓和走向，成为美国企业管理者行为和活动的一种支配性力量——很多人甚至说是唯一的支配性力量，而且也是侵蚀美国竞争力和技术领导地位的一个主要因素。然而报纸大多只在经济版报道它。企业界之外很少有人真正了解事情的进展情况，甚至连恶意收购到底是怎么回事也不太清楚。

恶意收购最先是由一个“袭击者”——一家公司，或是一个在法律上组成了公司并通过公司开展工作的个人——在公开的股票市场上买进目标公司的少量股票，其资金往往是公开表明为此目的而借来的。当目标公司董事会及其管理层轻蔑地拒绝其收购投标时（这正和袭击者的心意），他会借来更多的钱——有时甚至是好几十亿美元——在股市上购买目标公司更多的股票，然后直接去找目标公司的股东，向他们提出比当前股价高得多的价钱。如果有足够多的股东接受袭击者的提议，袭击者就能完全地控制目标公司，接着他把在收购中欠下的债务转嫁到目前已被收购的公司身上。这样，在恶意收购中，受害者还得自己缴纳死刑执行费。

袭击者现在不仅控制了一家大公司，还在低于市价买进的股票上大捞了一笔。即便收购企图失败，袭击者仍能大赚一票。目标公司只有找一位“白衣骑士”——即对目标公司管理层来说不那么讨厌的人，并愿意以更高的价格买下该公司的股票，包括袭击者手里持有的那部分——才能免遭袭击者的毒手。还有一种办法是目标公司自己向袭击者付赎金——它有个罗宾汉般的名字，叫“绿票讹诈”——以一个远远高于当前和预计收益的价格从袭击者手里买回自己的股票。

1980年以前，基本上没什么人知道恶意收购。把美国国际电话电信公司（ITT）创办成世界上最大的、最多样化的大型联合公司的哈罗德•吉宁，在20世纪六七十年代买进了上百家企业——甚至上千家。但除非一家公司的管理层首先向他提出买进的建议，他决不会抢先出价。实际上，吉宁收购的很多公司，都是自己主动要求被收购的。在当时，也不可能为恶意收购筹集到资金：没有哪家银行愿意为这种目的贷款。但1980年以来，恶意收购已经越来越容易筹到钱了。

恶意收购最初是由那些意图快速发展或快速多元化的大型企业发动的。这一阶段在1982年达到高潮，三大巨头——本迪克斯公司（Bendix，国防与汽车工业）、马丁玛丽埃塔公司（Martin-Marietta，国防、航空和水泥工业）以及联合化工公司（Allied），展开了为时一个月的激斗。本迪克斯首先对马丁玛丽埃塔发起了恶意收购投标，后者立刻反过来对本迪克斯发动恶意收购。当这两家公司像玻璃瓶里的两条蝎子一般斗得筋疲力尽的时候，联合化工加入了这场混战，它把赎金交给元气大伤的马丁玛丽埃塔公司，接管了本迪克斯，并且在此过程中赶走了发起这场恶斗的本迪克斯管理层。

从那以后，专门从事恶意收购的股市操盘手越来越多地充当起了袭击者的角色。其中有些人，比如卡尔•伊坎（Carl Icahn）涉及的范围很广，各种企业都袭击过。布恩•皮肯斯（T.Boone Pickens）原本是一个独立的小石油生产商，他专门攻击大型石油公司——其目标包括海湾石油公司、菲利普斯石油公司以及联合石油公司这类大型企业。亚特兰大的特德•特纳（Ted Turner）专门袭击媒体行业，并卷入了三大广播电视网中最小的一家CBS的恶意收购投标活动。此外在海外还有很多规模较小的袭击者，其中不少人寻找快速发展的中型企业，特别是电子、计算机或生物科技等当前热门的行业。其他一些人主要袭击金融机构。基本上所有恶意收购者的资金都是以高利率借来的。

袭击者为什么能得手

到底出现了多少起恶意收购，没有人确切知道，最保守的估计也有400～500起，其中至少有一半以上以目标公司的失踪而告终：要么是因为袭击者成功了，要么是因为目标公司找到了一位白衣骑士。这样大量的类似现象——不管认为它是破坏性的还是建设性的——显然是因为美国经济的基础结构和美国企业的环境发生了根本性的变化。然而，就我所知，到目前为止，人们还没有讨论过该如何解释恶意收购现象及其意义，以及它引发的政策问题。

比如，该怎么解释公司的脆弱性呢？在这些受到攻击的公司里，有不少都是实力雄厚、发展良好的大型公司。袭击者本身很少拥有强大的经济力量，绝大部分人在管理或企业方面也没有什么成就。20世纪60年代到70年代初，人们普遍认为公众持股的大型公司管理层是坚不可摧的，除非公司破产，否则就没有什么东西能对他们造成威胁，更别说把他们赶下台了。当时很多相当畅销的书（如约翰•肯尼斯•加尔布雷斯（John Kenneth Galbraith）的作品）都毫无异议地确信，我们已经进入了“公司资本主义”这一崭新而全然不同的“阶段”，专业管理者会永远存在，他们自主地经营着美国的大型企业，不受企业任何“选民”的过多干涉。但在最近几年，许多按任何标准来看都干得非常出色的公司，特别是大型公司，竟然被一些至今都面目模糊的无名小卒给吞并了。即便公司的管理层进行了顽强的抵抗，也无法扭转公司的命运。

这些袭击者往往并没有自己的资本，在购买公司少量股票并做出收购投标时，他们用的每一分钱都是借来的。但现在，即便是像通用汽车这样的巨头，为了阻止恶意收购，也不得不采取诸如把股份拆分成许多类型不同的股票，每一种股票享有的投票权都不同等等复杂而昂贵的手段。就在不久以前，公司资本主义和自主的职业管理者似乎还掌握着对公司的绝对控制权，但现在到底发生了什么呢？

从根本上来说，现有公司面对恶意收购时的极端脆弱性有三大主要原因。

原因之一是通货膨胀。

其次是因为经济中发生了结构性变化，原来最成功的很多公司不再适应当前的经济现实。

最后是因为，公司资本主义——也就是管理层只对自己负责——让管理层和公司变得极度容易受到攻击。在受到攻击时，没有支持者能对其加以援助。

通货膨胀会造成扭曲：它扭曲价值，扭曲相互关系，在经济假设和经济现实中造成巨大的矛盾。美国从林登•约翰逊总统任内开始直到20世纪80年代初才结束的长达15年的通货膨胀也不例外。而通货膨胀造成的最可预见的，也是最典型的扭曲，莫过于资产价值及其盈利能力之间的错位。在任何通货膨胀中，资本货物成本的上涨，往往会比其本身生产的产品价格上涨快得多。因此，购买现有的资本资产，要比投资到新设备和新机器上更划算。所以，任何一家拥有丰富固定资产的公司，分解开来都更值钱——也就是说，把它的资本资产分为房地产、工厂、设备和机器，再分开卖掉，比按它本身产出的价值（这个价值是以现实价格与收入之比为基础的）更值钱。这也就是袭击者利用的一种价值扭曲。

公司的股票价格，建立在其盈利能力的基础上。换句话说，股价代表的是“经营中的公司”的价值，而不是其清算价值。因此，一家拥有大笔固定资产的公司——尤其是同时还拥有大量现金的公司，袭击者在收购之后可以用来偿还自己的债务（并且带来相当可观的利润）——就变成了最有吸引力的攻击目标。有1/4，甚至1/3得手的恶意收购都可以用这种情况来解释。

同样重要的是美国和世界经济在过去15年里发生的巨大结构性变化。它们让很多传统的经济组合形式变得不再适应现实。最好的例子大概要数综合性大型石油公司。布恩•皮肯斯这个袭击者，成功地迫使全美最大的、最为自豪的石油公司之一——海湾石油公司同一位白衣骑士结下露水姻缘，还差点就收购了另外两家运营良好的老牌石油公司——联合石油公司和菲利普斯石油公司。皮肯斯先生至少有一点贡献。在他的“枪口”胁迫之下，石油公司做了一件很有意义的事：也就是把公司分拆为两部分，一部分制造和销售石油产品，另一部分则负责把原油保存在地下。

1980年或1981年以来，综合性大型石油公司一直表现不佳。它们的收入基本上只反映了12美元或15美元一桶的原油价格，要不是因为石油输出国家组成了卡特尔，油价只能维持在这个水平。但自从1973年石油输出国组织造成石油冲击以来，它们都不顾一切地试图为将来建立地下原油储备。而这些石油储备在市场上的标价，却是按照二三十年以后的预期价格来计算的，也就是说比当前价格高出数倍。尤其是那些寻找长期避税手段的公司更乐意这么做。实际上，只有假定2015年石油价格将达到100美元一桶，当前市场对地下原油和原油储备所付出的价格才是合理的。否则，按现金流贴现计算，当前对已探明的地下石油储备的估价是毫无道理的。

对二三十年后的石油估价到底多高才算合理，并不是问题的重点。（所有的历史经验都告诉我们，唯一合理的预测是，30年以后的石油价格比现在低——但这又是另外一个话题了。）重点在于，如今成为一个“综合性”石油公司毫无意义。那些追求当前石油公司收益的人，与追求长期避税手段的人（换句话说就是并不太在意当前收入），其利益是不一致的。因此，皮肯斯建议把综合性石油公司分解为两个部分，这是很明智的。

钢铁行业，实际上还有很多传统的、综合性的、资本密集型的原材料生产业，都存在类似的处境。而只要存在这种处境，必然会吸引来袭击者。

但是，造成公司在袭击者面前如此脆弱的最大原因，或许正是“公司资本主义”本身：也就是说，公司的自治管理层，不向任何人负责，不受任何人控制，没有任何支持者。这使得管理层傲慢自大。公司资本主义远远没能让管理层变得更强大，而是让它变得软弱无能。管理层变得孤立无助，丧失了其在董事会、股东和员工中的支持根基。

一旦受到袭击者威胁的管理层能够组织起一批“支持者”，就能击退恶意收购者。俄克拉荷马州巴特尔斯维尔的菲利普斯石油公司就是一个很好的例子。它把员工和社区动员起来，这足以打败皮肯斯。而要是管理层受到无限权力的诱惑，则会使自己变得虚弱无助。当公司受到攻击的时候，没有人会支持他们。只要有人愿意给股东高于当前股价几美元的钱，他们就被抛弃了。