杠杆，也就是借贷，往往是赢利的第一大工具，也可能是很多投资的第一大风险。

从理论上说，只要投资收益高于借贷成本，就可以用借贷来放大收益。假设一项投资的年收益是9％，而借贷成本是6％，那在不借贷的情况下本金收益率就是9％；如果按本金的5倍比例向银行借款进行投资，一年下来，本金收益率就是24％。

从现代企业角度看，没有借贷并不一定是件好事。如果一家健康运作的企业的某项目净资产回报率远在贷款利率之上，完全可以通过适当借贷，以扩大规模来提高收益，完全排斥借贷可能会错过做大做强的机会。

从行业角度看，银行业本身就是善用借贷的最好范例。对银行业来说，最大的营业成本就是支付给储户的利息，最大的收入就是贷款收到的利息。假设1年期存款利率是2％，而贷款利率是5％，银行通过吸收储户存款并放贷出去就能获得3％的毛利。按巴赛尔协议约定银行资本充足率为8％计算，银行用8元钱的本金，可以放最多100元钱的贷款，杠杆倍数理论可以到12.5倍，也就是说3％的毛利可以放大12.5倍。这就是为什么很多人对开银行趋之若鹜的原因。当然这只是理论上讲，实际上经营银行，尤其是控制银行杠杆风险的技术难度非常高。

所以无论是索罗斯的对冲基金、中国的民营企业家，还是买房投资的普通百姓，借贷和杠杆都是放大收益的重要工具。

中国人从传统上并不完全接纳借贷，崇尚“无债一身轻”，即使是买房子也往往希望提前还贷甚至不借贷，其实只要投资收益能大于贷款利率，适度借贷还是能带来客观收益的。

紧跟在后面的，就是杠杆的麻烦。

著名的例子就是泡沫破裂时的日本。鉴于资产泡沫，1989年5月起日本开始提高运行多时的银行低利率，在此后一年多时间里，日本分5次把中央银行贴现率从2.5％上调至6％，挑破了股市的泡沫。原来一个人如果从银行按2.5％的利率借5倍杠杆投入股市，投资收益假设超过5％，可以无本净赚12.5％；但如果利率提高到6％，投资收益为-10％的话，5倍的杠杆会让本金亏80％。而当年股市的下跌是40％，股价暴跌几乎使所有的日本银行和证券公司出现巨额亏损。

另一个例子是美国长期资本管理公司，这家传奇公司的团队中曾包括两位诺贝尔经济学奖得主和一位美国财政部副部长。一群天才聚集在一起，利用套利工具博取外汇或债券市场中的1％甚至更小的利差，但由于使用20倍以上杠杆，使公司获得高额的资本回报。如果在公司1994年成立时投入100万美元，到1998年年初就达到400万美元。公司的高额收益使客户趋之若鹜，在公司退回客户基金份额时甚至有客户表示极度不满。但1998年俄罗斯债务危机所引发的连锁反应却使公司在数月内倒闭，高额的杠杆倍数使得当年亏损90％以上。

次贷危机也是同理，近10年间由于各种原因，金融机构杠杆倍数迅速上升。次贷危机爆发时，美国多数的大型投资银行杠杆倍数都在20倍以上，这意味着在它们的总资产中，如果其中50％的资产价格同时下跌10％以上，公司就可能破产。而世界经济之所以在欧美政府注入巨额资金后过了好几个月才止跌回稳，就是因为这些巨资没有流入实体经济，而是被各大金融机构用于“去杠杆化”，补充资本金，降低自身的杠杆倍数。

对金融机构如此，对个人更是如此。

日本民间股神邱永汉在接受一次采访时曾说，当泡沫时代来临时，原来号称排在世界前几名的富人，有的倒下了，有的进了监狱。而他之所以能够把财产保留下来，就是因为他没有过度借贷。从世界各地历次股灾的情况来看，投资失败后破产或者自杀的人，几乎都是借钱投资的。一位香港朋友告诉我，最近几十年遭遇股灾而跳楼的香港股民中，几乎都是借钱炒股，亏得血本无归的人。

而巧合的是，多数股市泡沫的高点，正是投资者抵押房产用于炒股的最高峰。所以，如果你想安安稳稳地理财，绝对不要借钱炒股。

炒股如此，炒房亦然。2004年，我的一位老师去香港时，发现一位出租车司机气质非凡，后来聊了一会儿，才知道这位司机受过极好的教育，原来是一家高科技生物公司的副总经理，亚洲金融危机时贷款炒房，损失惨重，为了还债，所以只好连续几年白天在生物公司做高管，晚上出来开车赚钱。

借贷杠杆本身没对错之分，控制好它的关键在于：一是不要用借贷做过高风险的投资，二是杠杆不要过高。

2．时间期限——看上去很温柔

人们经常会问某种资产的价格会涨还是会跌，对很多资产而言，只要没有时间限制，长期价格总会趋于上涨。所以，问“价格是涨还是跌”，其本质是在问“‘在某段时间内’价格会涨还是会跌”。

很多股票指数的计算方法是用当期总市值比基期 市值，也就是说，即使原有的股票都不涨，只要不断地有新上市的股票，股票指数就会不断创新高。比如：

1990年上证综指创立时为100点，2008年收盘为1820点。

1935年伦敦金融时报指数设立时为100点，2008年收盘为4434点。

1906年道琼斯指数首次突破100点，2008年收盘为8776点。

房地产也是，随着经济总量的增长和纸币的贬值，房地产价格从长期来说总是涨的。最著名的例子就是17世纪时，白人只用了价值24美元的东西，就从印第安人手里换得纽约曼哈顿地区，而到现在还有印第安人为这笔“亏本买卖”而斗争。

但多数人在投资时不会关心上面的数据，因为时间实在太长。很多资产的价格虽然长期是向上的，可一旦给这些投资设定时间期限后（比如1年），价格却往往是向下的，所以投资风险中最具迷惑性的就是时间。时间（投资期限）一确定，风险就来了。

比如期货的风险就在这里，期货合约都有时间期限约定，比如3个月、1年。假设你买多铜，如果在合约到期日价格下跌，又没钱补仓，那就只好接受平仓亏损的结果。不管两年以后铜的价格是涨100％还是涨200％，都与你无关。

所谓下跌，多数只是一段时间的暂时下跌，比如1周、1年或者10年，如果你的投资在这段时间内到期，亏损就来了。所以价格下跌不要紧，关键是你能否熬到回升的那天。

控制资金投资期限是控制风险的重要手段。1997年对冲基金攻击泰国，原因之一就是泰国银行把短期借贷投入房地产等长期资产，造成致命的漏洞，虽然房地产长期（比如20年）上涨的概率很大，但由于银行资产负债表中短期借贷比例太大，到期偿还的压力使得它们无法支撑，造成破产。

另外，周期是相对的。一般股市的波动周期是～年，房地产的波动周期是～年，具体还因国家而异。如果你的投资品价格变动周期小于你的投资周期，风险就相对可控，否则风险就很大。

假设有笔钱可以10年不用，那么投资在中国股市，胜算就会很大；而一旦投入日本房地产市场，就不好说了，因为它的波动周期几乎是人的整个生命周期——1955～1989年，是连续35年的牛市，而1990～2002年，却是连续13年熊市。

增加投资胜算的重要手段是延长投资期限。所以控制时间风险的要诀是，用长期的钱投资于短周期品种，而不要用短期的钱投资于长周期品种。

3．波动率——暗涛汹涌

西方人对风险的认识与中国人好像有所不同，中国人理解的风险就是下跌、亏损，而欧美体系中，风险是指波动率，还用了很多指标来计算波动率，比如方差等。股票可能是最知易行难的东西，既然长期总体是上涨的，怎么还有这么多人亏钱？就是因为市场有波动，而波动会让人在不适合的时候离场。

如果从1990年起就能做上证综指的指数投资，一直持有到2008年年底，18年的收益率是1800％，A股市场应该是全球收益最高的股市了。但为什么还有这么多人伤心透顶地说A股市场风险大？我想他们实际指的也是波动太大。1998～2009年的12年间，A股市场6％以上的单日跌幅就有15次。与所示，近20年来中国股市下跌幅度在60％以上的下跌周期有4次，高于多数西方股市的纪录。高波动率不是中国股市的特有现象，大多数新兴国家股市的波动率，比发达国家股市高。投资中国内地股市就像是年轻人谈恋爱，又浪漫又有激情，处处有新意，引人入胜，但是不成熟，情绪波动也大，容易闹矛盾伤神；投资美国股市像是结婚多年的老夫妻，很少有意料之外的激情和吸引力，比较平和稳定，既没有让你惊喜的感动，也不会让你太牵肠挂肚。以后等我们可以大规模在海外投资时，可以根据自己的波动率喜好来选择投资目的地国家，千万不要选择一个与自己的波动承受力不符的市场。

投资大师安德烈•科斯托拉尼将股市与经济的关系形象地比喻为“狗与主人”；他曾写道：有一个主人带着狗在街上散步，这狗先跑到前面，再折回来，回到主人身边。接着，又跑到前面，发现自己跑得太远，又折回来……最后，主人与狗同时抵达终点，主人悠闲地走了一公里，而狗却走了四公里。主人就是经济，狗则是证券市场。他认为虽然基本面是决定股市长期表现的关键，但在股市中短期的涨跌绝大部分是受心理因素影响的。

作为投资人，需要做的不是证明中国股市的波动是否合理，而是判断自己是否有能力承受这么大的波动。所以眼光很重要，如果只看一个月，那中国股市可能每天带给人的都是痛苦，但如果看5年，情况就可能会完全改变。

波动率在产业界中也同样存在。有的行业让人大喜大悲，牛市的时候价格涨得让人不敢相信，熊市的时候也跌得体无完肤，既能让人暴富，也能让人迅速破产，最具代表性的就是周期性行业，比如有色金属。有的行业像荣辱不惊的中老年人，无论什么世道都有饭吃，但永远也不会区别太大，代表行业是刚性消费品、医药等行业。

懂投资的人会在上升市中选贝塔系数高（高波动率）的行业，以获得超额收益；而在下跌市中，贝塔系数低的行业往往有更好的防御性。

防范波动率风险没有特别好的方法，最重要的是适度分散投资。专业投资者会测算不同投资品之间价格变化的相关度，把不同投资品放在一起成为投资组合。投资组合中的不同品种价格相关度越低，该组合抗价格波动的能力越高。比如一旦股市暴跌，中组合A的抗风险能力一定好于组合B，但是组合A的代价是无法享受牛市时的高额收益。

把大众投资品按波动率从大到小排序，应该是：单只股票＞股票指数＞房地产＞债券＞存款。作为普通投资者，必须在“赚大钱”与“平和心”之间“二选一”。投入高风险资产的比例会决定天平两边的高低。

风险管理要始终贯穿杠杆、时间期限、波动率这三方面。当三种风险叠加在一起时，杀伤力会呈几何倍数扩大。所以如果一个人，尤其是投资新人，用高杠杆倍数，借入短期信贷，买入价格波动性很大的资产时，就要三思了。这也正是为什么我从不认为期货是适合普通百姓的投资品种的原因。